哈药股份中药快速增长

　　期间费用率和税率下降拉动业绩增长：09上半年公司实现营业收入54亿元，同比增长3.8%，实现主营业务利润16.3亿元，同比增长1.1%；实现净利润4.6亿元，同比增长23.4%，每股收益0.37元，每股经营活动现金流0.89元。公司盈利增长来自中药业务快速增长、期间费率和所得税率下降。二季度单季实现收入25.4亿元，同比增长3.8%，净利润2.4亿元，同比增长1.9%，每股收益0.19元。

　　西药和保健品平稳，中药业务快速增长：09上半年西药业务实现收入40.7亿元，同比增长1.5%，其中出口4.7亿元，同比下降2.7%，西药业务主要包括抗生素制剂和原料药，青霉素工业盐价格跌至谷底拉低收入增速；抗生素制剂主要包括阿莫西林和头孢系列，销售保持了平稳增长，其中头孢匹罗、头孢西丁等新品种销量增幅在20％以上，平抑了青霉素工业盐的不利影响。保健品进入成熟期，实现收入3.9亿，同比下降2.2%。中药业务实现收入7.5亿元，同比增长24%，其中双黄连粉针实现了较快增长。

　　青霉素工业盐景气下降导致毛利微降，内控加强费用率下降，所得税率降至15%：09上半年公司毛利率30.9%，受青霉素工业盐价格下降影响，较去年同期下降0.7个百分点；期间费用率20.8%，同比下降1.2个百分点，主要因为管理费用和资产价值损失均有所减少。每股经营活动现金0.89元，远高于每股收益，表现出实际经营质量非常好。此外，09年开始公司执行高新技术企业15%的优惠所得税税率。

　　低估值的大公司，有资产整合预期，风险低：我们维持09-11年0.77元、0.90元、1.03元每股收益，同比增长11%、16%、15%，对应预测市盈率分别为22倍、19倍、16倍。公司是国内综合性普药龙头，产品线丰富、品牌竞争力强、上下游产业链完整具很强成本优势，国家基本药物制度实施，公司将极大受益于普药市场中长期整合，虽然短期可能会到受地方保护影响。大股东承诺注入的优质资产有望在明年实施，当前估值较低，维持增持评级，风险低。